Mauro Bellomo

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    La valutazione delle aziende vinicole – aggiornamento 2025

    Oggi parliamo di valutazioni e dell’andamento in borsa delle aziende vinicole quotate, con l’aggiornamento dei multipli di valutazione all’anno corrente (2025) e al prossimo e soprattutto (e purtroppo) con l’aggiornamento del campione delle aziende presenti che non consente di avere un confronto temporale coerente (esce Duckhorn, delistata, ed entra Andrew Peller, essendo riuscito a recuperare i dati prospettici).
    Passando ai dati, possiamo certamente dire che il 2024 è stato un anno negativo per l’andamento dei prezzi. Basta guardare il grafico per vedere che solo Italian Wine Brands, Concha y Toro e TWE hanno avuto un andamento positivo, in un anno in cui le borse mondiali sono mediamente cresciute del 18% circa. La seconda conclusione è che l’andamento negativo deriva non solo dalle minori attese sui profitti, visibile soprattutto nelle aziende della Champagne, ma anche da i multipli di valutazione sempre più sotto pressione. La terza conclusione che è ricorrente tutti gli anni è che le aziende “extra europee” sono grandi e fanno molti più soldi (leggi: margini di profitto), il che supporta delle valutazioni più elevate.
    PS. Constellation Brands ha ridotto le attese di profitto il 10 gennaio, subendo una significativa perdita in borsa (oltre il 10%)
    Bene, possiamo andare nei dettagli con la tabella riassuntiva e ulteriori grafici.

    L’andamento 2024 è stato mediamente negativo per le aziende quotate del settore, con le tre aziende della Champagne in calo del 16%, quelle internazionali mediamente del 7% e le europee a -4%. In positivo spicca il +26% di IWB, in negativo il -27% di Delegat (NZ).
    Passando ai multipli di mercato, diciamo che se li confrontate con quelli dell’anno scorso di questo periodo troverete una riduzione dei multipli delle aziende internazionali. TWE per esempio oggi a 17.5 volte gli utili dell’anno corrente, l’anno scorso era a 20x, con il multiplo dell’EBITDA passato da 12 a 11 volte), ma lo stesso vale per Concha y Toro (da 9 a 8 volte l’EBITDA) e Delegat (da 8 a 7 volte).
    Per le aziende della Champagne, tutte e tre insieme ora a 12 volte l’EBITDA contro 11 dell’anno scorso, quindi con una leggera rivalutazione.
    Venendo alle aziende più vicino a noi, IWB è certamente quella con l’evoluzione più importante, anche se resta su multipli piuttosto bassi di 6.5x sull’EBITDA e meno di 10 volte gli utili, mentre per Masi il discorso è diverso essendo l’azienda in una fase difficile con margini molto più bassi che in passato non pienamente “riflessi” nel valore di mercato che considera anche il marchio, il magazzino e il patrimonio fondiario. Ad ogni modo, mediamente le 4 aziende europee che guardiamo (Advini, SSW, Masi e IWB) sono rimaste circa stabili in termini valutativi rispetto allo scorso anno.
    Infine vi lascio con questo grafico interessante che vi mostra l’andamento dell’EV/EBITDA di 4 aziende (TWE, IWB, Concha y Toro e Delegats), in modo che possiate prendere coscienza della forte riduzione dei multipli degli ultimi anni.

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    Le statistiche de “I numeri del vino” – aggiornamento 2024

    Le statistiche 2024 de I numeri del vino dicono che è stato un anno di leggero declino dei visitatori (-4%) dopo la stabilizzazione del 2022. Questo è forse il dato “centrale” attorno al quale ruotano alcune considerazioni più negative, come le page views, ormai largamente sotto le 200mila, e altre più positive, come l’andamento positivo dei post dell’anno corrente.
    Alcune delle speranze del passato non si stanno concretizzando. Mi sarei immaginato un aumento della audience estera anche grazie alle più efficienti soluzioni di traduzione, ma questo non è ancora successo dato che gli utenti non italiani restano fermi all’11% del totale (uguale da 10 anni). Mi sarei aspettato un incremento della sezione Solonumeri, non c’è stato. Anzi l’anno migliore è stato il primo, quello del lancio nel 2020 quando lo pubblicizzavo pesantemente.
    Dai numeri si impara sempre qualche cosa. Per esempio che i motori di ricerca e l’intelligenza artificiale stanno sempre più “disintermediando” i siti internet. Ovvero: vengo sul blog già guidato sulla pagina giusta e non più vengo sul blog e da li mi metto a cercare. Lo dimostrano il calo strutturale delle page views “non contenuto”, ossia non articoli, come vedete dal grafico di apertura.Passiamo un breve ulteriore commento con tutte le tabelle e i grafici.

    Il 2024 per il blog si chiude con un calo del 4% delle visite a 93mila e del 9% delle pagine viste a 180mila, il che porta al rapporto tra pagine viste e visite al livello più basso di sempre 1.9, indicando che chi visita il sito lo fa sempre più “a colpo sicuro”.
    Il blog resta fortemente legato alla tecnologia desktop (e tablet) rispetto al mobile, con un rapporto 63/37.
    L’andamento per area geografica è stabile, con l’Italia in calo del 4% e con un peso dell’89% sulle visite totali. La speranza di vedere il blog “internazionalizzarsi” un pochino per ora non si è verificata, anche se durante le vacanze di Natale ho aggiunto un po’ di Francia alle analisi finanziarie con Jadot e Castel Freres.
    Infine, uno sguardo a quali pagine sono visitate. Beh, qui c’è un dato che mi piace: le pagine pubblicate nel 2024 sono state lette nel 2024 il 10% in più di quelle pubblicate nel 2023 e lette nel 2023. Come dire, l’interesse corrente per il blog non è in calo, in calo sono delle altre cose. E lo sono soprattutto i tag, -31% e le categorie, -14%, segno che chi arriva atterra già sulla pagina giusta…

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    Le superfici vitate bio nel mondo – dati 2022 FiBL & IFOAM

    Dati in formato testo disponibili nella sezione Solonumeri.
    È tempo di aggiornare i dati sulla viticoltura biologica nel mondo, che secondo il rapporto FiBL & IFOAM ha raggiunto i 562mila ettari nel 2021 (+10%, ivi comprese le aree in conversione), con una decisa accelerazione rispetto al 2021, quando invece si era registrato un dato stabile. Considerando il graduale calo della superficie vitata mondiale, il rapporto tra superficie bio e superficie totale sale all’8.3% dal 7.5% dell’anno precedente.
    La seconda notizia che traiamo dal rapporto è che per la prima volta la superficie bio francese supera quella spagnola (157mila ettari contro 150mila) e diventa la prima nazione del mondo in questa categoria.
    L’Italia nel rapporto viene accreditata di 128mila ettari. Dai dati del SINAB che analizziamo ogni anno sappiamo che questo dato è in realtà riferito al 2021 e non al 2022, anche se si tratta di una grandezza piuttosto accurata, visto che nel 2022 erano cresciuti soltanto marginalmente a 135mila ettari (e a 135mila erano rimasti anche per l’anno successivo).
    Passiamo a una breve analisi dei dati, con la tabella riassuntiva (anche nella sezione Solonumeri) e i grafici.

    La superficie bio mondiale nel 2022 è cresciuta del 10% circa a 562mila ettari secondo il rapporto pubblicato da FiBL & IFOAM.
    La nazione con la maggior superficie bio è diventata la Francia con 157mila ettari, corrispondenti al 21% della superficie totale (136mila ettari e 18% nel rapporto del 2021).
    La Spagna è passata al secondo posto con 150mila ettari e il16% del totale, quando nel 2021 era a 142mila ettari e il 15% del totale.
    La terza grande nazione è l’Italia, con 127mila ettari e una quota del 18% sul totale (103mila e 15% nel rapporto 2021). Nella classifica vengono poi Cina e USA. Il dato americano è piuttosto strano, essendo passato da 27mila a 17mila ettari nel giro di un anno…
    Se ci concentriamo soltanto sull’area convertita e escludiamo quelle in conversione la classifica cambia in modo piuttosto radicale (vedere grafico annesso), in quanto la Spagna torna davanti con 113mila ettari, l’Italia diventa seconda con 104mila e la Francia diventa terza con 90mila ettari.
    I dati sulle vigne in conversione sono piuttosto incompleti. Se guardiamo il potenziale, la Francia ha 67mila ettari in conversione contro il 26mila della Spagna e il 24mila dell’Italia.
    In termini di penetrazione sul totale della superficie vitata, se escludiamo Belgio e Polonia che per valori assoluti non fanno testo, dobbiamo segnalare che è l’Austria la nazione con la superficie bio più significativa in termini relativi (21%) davanti alla Francia e alla Svizzera.
    Vi lascio alla tabella e ai grafici.

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    Castel Freres – risultati e analisi di bilancio 2023

    Si dice su Wikipedia in francese che il Gruppo Castel, attivo nel vino, birra, acqua e altre bevande alcoliche raggiunga 2.6 miliardi di euro di fatturato nel 2011. Purtroppo questa informazione è linkata a un documento scomparso. Oggi invece guardiamo (probabilmente) a una sottorappresentazione di questo gruppo, a Castel Freres, che è interamente focalizzata sul vino. Dal sito istituzionale si legge che commercializza (2022) 400 milioni di bottiglie (loro dicono con 720 milioni di fatturato, io leggo 663 nel bilancio, ma si tratta del bilancio della capogruppo e non del consolidato). Oggi cominciamo a seguirne il bilancio per capire come si muove un’azienda francese in qualche modo simile (anche se più grande) ad alcune realtà italiane che si sono costituite negli ultimi anni come IWB piuttosto che Argea.
    Guardando questi numeri nel tempo, soprattutto quelli del 2023, si trae una sensazione di “lenta decrescita” dove si mantengono dei margini industriali sani, intorno al 16-17% ma a causa di questo leggero costante calo non si riesce a tenere testa ai costi generali e quelli del personale, che invece mantengono un trend di leggera crescita. Alla fine, pur generando cassa, Castel Freres è passata da fare una ventina di milioni all’anno di utili a 17 milioni (che sarebbero 15 senza i proventi straordinari) nel 2022 e 3 nel 2023 (7 se normalizzati).
    Passiamo a una breve analisi dei numeri.

    Le vendite di 654 milioni sono calate dell’1% circa. Se aggiungessimo il fatturato di LIstel, posseduta e non consolidata arriveremmo molto vicino (713) a quei 720 milioni che dicevamo sopra. Ci sono poi altre controllate non consolidate che fatturano altri 130 milioni di euro circa ma sembrano tutte filiali distributive il cui fatturato verrebbe eliso in fase di consolidamento.
    Come dicevamo il margine industriale viaggia intorno al 16% ed è stato su quel livello abbastanza costantemente nel corso del tempo (salvo l’anomalia del Covid 2020-21 in cui è salito al 17%). Da ciò deriva un margine industriale di circa 105 milioni, cui vanno tolti 63 milioni di euro di costo del personale (questo costantemente in crescita) e 29 milioni di altri costi (idem), per arrivare a un utile operativo di 13 milioni nel 2023, in forte calo dai 19 del 2022 proprio per via della crescita dei costi sotto il margine industriale.
    L’utile netto è stato di soli 3 milioni (ma sarebbero 7 senza le componenti straordinarie). Se aggiungessimo i profitti delle controllate (questi da non elidere!) ci sarebbero altri 4-5 milioni di euro.
    Dal punto di vista finanziario, la struttura del capitale è molto solida, con un debito calato nel 2023 a 33 milioni di euro che corrisponde a 1.2 volte l’EBITDA (questo livello più o meno simile agli anni passati) e un patrimonio netto di 370 milioni di euro. Se poi consideriamo che ci sono 104 milioni di valore di libro di partecipazioni non consolidate, la struttura finanziaria appare particolarmente solida.

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    Louis Jadot – risultati 2023

    Allarghiamo oggi il fronte delle aziende che seguiamo sul blog con Louis Jadot, lo storico produttore di vino fondato nel 1859 in Borgogna di cui abbiamo scaricato i bilanci dalla camera di commercio francese (data.inpi.fr per chi volesse cimentarsi nell’impresa, in certi momenti eroica).
    Etichetta famosa con la testa di bacco, fatturato come vedremo a circa 100 milioni di euro e qualche acquisizione in passato, una di queste in Oregon, Jadot è nella zona vinicola francese più di moda, dove i prezzi delle bottiglie sono esplosi negli ultimi anni, facendo crescere a dismisura anche i profitti delle imprese locali (potete leggere qui di Armand Rousseau). Dobbiamo dire che per quanto i numeri siano di tutta eccellenza (con un salto deciso delle vendite dai 70-80 milioni pre-Covid ai 100 milioni d più odierni) non si vede un vero salto in alto degli utili, fatta eccezione per l’anno 2021. Probabilmente la ragione è che Jadot è più un imbottigliatore che un vero produttore e come spesso abbiamo potuto notare in questi anni, nel mondo del vino l’ ”ultimo di mano”, ossia quello che poi alla fine beneficia del forte incremento dei prezzi delle bottiglie molte volte è chi possiede la terra.
    Ad ogni modo, se vi interessa l’analisi prosegue con grafici e tabella riassuntiva dei dati.

    Jadot ha generato vendite per 105 milioni di euro nel 2023, in crescita del 3%, di cui 18 milioni in Francia (+10%) e 86 milioni all’export (+2%). Negli ultimi anni la quota delle esportazioni è stata abbastanza stabile tra l’82% e l’85% del fatturato. Nell’arco degli ultimi 5 anni le vendite sono cresciute del 6% annuo.
    L’evoluzione dei margini è stata meno positiva, essenzialmente a causa di una certa pressione sul margine “di produzione”, come potete vedere in tabella. Dopo gli acquisti esterni, il margine degli ultimi due anni si è ridotto al 26% circa, contro un livello medio del 30% degli anni prima del Covid (e con l’eccezione del 2021). Ciò ha determinato una certa pressione sui margini di profitto, che sono poi rimasti quasi stabili grazie al controllo degli altri costi (spese generali e costo del personale).
    L’EBITDA è di circa 12 milioni ed è stabile sul 2022, ma soprattutto non molto diverso da quello pre Covid, e lo stesso vale per l’utile operativo di 10 milioni circa. Dalla poca rilevanza degli ammortamenti potete capire che l’azienda è poco integrata verticalmente.
    Dal punto di vista finanziario, Jadot ha un magazzino molto rilevante (tutto di materie prime e quasi niente di prodotti finiti), pari quasi al fatturato (99 milioni nel 2023 contro vendite di 105), ma ha una struttura patrimoniale molto solida e non ha di fatto debiti, o meglio ha 5-6 milioni di debiti ma dall’altra parte ci sono oltre 20 milioni di cassa, il che determina una posizione finanziaria netta positiva di circa 16 milioni di euro.
    Quindi in conclusione: azienda molto solida con buoni margini che però non sembra essere riuscita a capitalizzare il momento d’oro dei vini locali.

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    Laurent Perrier – risultati primo semestre 2024

    Laurent Perrier è la terza azienda della Champagne di cui analizziamo i risultati semestrali, in questo caso spostati al periodo aprile-settembre. L’andamento è ovviamente simile ai suoi simili (Lanson BCC ha subito un calo vicino al 20%, Vranken Pommery un po’ meglio a -7%). Nel semestre le vendite sono calate del 17% a 132 milioni, con un impatto molto importante sui volumi (-18% a 4.4 milioni di bottiglie) e un prezzo mix che si mantiene stabile, con un prezzo medio che viaggia intorno ai 30 euro alla bottiglia. I margini restano molto elevati ma ovviamente il minore fatturato si fa sentire in termini di minore assorbimento dei costi fissi, per cui il margine operativo scende al 29% dal 36% dell’anno scorso e l’utile netto cala in valore assoluto da 38 a 25 milioni, comunque un livello più che doppio di quello dell’azienda negli anni precedenti al Covid. La struttura finanziaria peggiora a causa di un incremento del capitale circolante (pagamento ai fornitori), anche se il rapporto tra debito e magazzino (0.33 da 0.30 l’anno scorso) resta tra i più bassi del settore. Passiamo a una breve analisi dei dati.

    Le vendite calano del 16.6% a 132 milioni di euro, fatte di 4.4 milioni di bottiglie vendute (-17.8%) a un prezzo medio di circa 30 euro (+1.5%). A completare il quadro e per differenza, i cambi hanno avuto un impatto marginalmente negativo.
    In Francia le vendite scendono a 26 milioni di euro, -18%, mentre nel resto d’Europa il calo è leggermente più marcato a 22%. La componente extraeuropea scende del 15% a 49 milioni di euro e rappresenta il 37% del fatturato.
    Il margine lordo, quindi quello dedotti soltanto i costi della produzione scende al 60% dal 63% dell’anno scorso, per un valore assoluto di 79 milioni, -21%. Nonostante il taglio secco alle spese commerciali (-13%) si perdono altri tre punti di margine a livello dell’EBITDA (da 61 a 43 milioni di euro, dal 39% al 33%) e un altro a causa degli ammortamenti in crescita, compensato da una leggera riduzione del carico fiscale.
    A livello finanziario il debito sale (settembre 2024 contro settembre 2024) da 204 a 237 milioni di euro a fronte di un incremento del magazzino da 682 a 705 milioni di euro. Il capitale circolante è impattato da un forte calo dei debiti verso fornitori, riteniamo temporaneo e da riassorbire.
    Il titolo in borsa ha anticipato i dati negativi rilasciati a Novembre già durante l’estate: le azioni sono in calo del 17% da inizio anno nel momento in cui sto scrivendo (7 dicembre 2024).

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    Vino.com – risultati 2023

    Parola d’ordine, mettere i conti in ordine. Nel 2023 Vino.com si è messa a dieta e ha cambiato in qualche modo i suoi obiettivi da “diventare profittevoli vendendo sempre di più” a “diventare profittevoli guadagnando di più e vendendo di meno” (soprattutto prodotti di fascia bassa, aggiungerei), riuscendo così a operare con costi di struttura più contenuti. Tra le aziende di ecommerce che guardiamo è una di quelle che nel 2023 ha avuto un calo delle vendite più marcato (-22%), a dire il vero dopo un exploit clamoroso durante il Covid, e un margine lordo sulle vendite più elevato di tutti, quasi “fuori mercato” al 35% contro il 30% di Tannico e il 26% di Callmewine e Xtrawine. Questo ha  consentito all’azienda di tenere un livello assoluto di margine lordo stabile in euro e di ridurre le perdite in modo importante grazie al taglio dei costi. La struttura finanziaria resta molto solida, anche grazie a un ulteriore contributo di 4 milioni di euro venuto dai soci e al fatto che nel 2024 i soci hanno deciso di trasformare in capitale il prestito soci di oltre 5 milioni di euro di cui la società godeva.
    Passiamo a un commento dei dati con la tabella riassuntiva:

    Le vendite sono calate del 22% a 27 milioni di euro con una riduzione del 25% in Italia a 19 milioni e un calo del 15% a 8 milioni all’estero. La relazione sulla gestione sottolinea che la piattaforma opera ora in 13 paesi in totale e che la strategia di focalizzazione ha determinato un calo dei volumi di vendita del 22% (curiosamente simile al calo del fatturato, il che significherebbe nessun miglioramento del price-mix).
    I margini come vi dicevo migliorano a tutti i livelli. Il margine sul venduto passa dal 27% al 35% riassorbendo completamente il calo del fatturato per un margine lordo di 9.5 milioni contro 9.3 del 2022, i costi per servizi sono stati tagliati di oltre il 30%, con un risparmio in valore assoluto di 3.5 milioni di euro, i costi del personale sono stabili, gli ammortamenti calano del 20%. Si arriva quindi a una perdita operativa di 1.6 milioni, contro 5 del 2022 e a una perdita netta di 1.9 milioni contro i 6.6 milioni del 2022.
    A livello finanziario, la posizione finanziaria netta sale a 6.1 milioni oppure 0.7 milioni se considerate i prestiti soci come debito (non si dovrebbe, visto che sono stati poi convertiti in capitale a inizio 2024 e non sono quindi debito). Migliora dai 4.6 milioni del 2022 ma bisogna considerare che sono stati iniettati altri 4 milioni di euro dai soci (23 milioni in totale dal 2016 a questa parte). Mentre il magazzino scende, Vino.com ha drasticamente accelerato i pagamenti ai fornitori, presumibilmente per ottenere prezzi di acquisto migliori…

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    Schloss-Wachenheim – risultati 2023/24

    Lo spostamento verso est di SSW continua anche nel 2023/24, frutto della combinazione di mercati più ricettivi ma anche degli investimenti che l’azienda sta facendo, incluse le acquisizioni. Ci troviamo dunque ad analizzare un bilancio in leggera crescita per le vendite (+4%) e per l’utile operativo (+3%) essenzialmente grazie ai prezzi e alle acquisizioni, ma non per l’ultima linea del bilancio, che cala di oltre il 10% nell’anno a causa dell’aumento degli oneri finanziari legato al maggiore debito, che tocca quota 90 milioni, il più elevato di sempre, nell’ordine di 2 volte l’EBITDA. La spina nel fianco resta la Francia, per il secondo anno consecutivo a zero in termini di contributo agli utili, mentre la strategia di crescita nell’Europa dell’Est si vede con un contributo molto importante all’utile operativo (22 dei 28 milioni totali), pur nel contesto di un margine leggermente in calo. Ultima curiosità: nonostante quello che si potrebbe immaginare non sono i vini spumanti a crescere (anzi, calano), bensì i vini fermi e gli “altri prodotti”, ossia gli aperitivi e altri prodotti a base di vino.
    Bene, il resto del post continuiamo l’analisi con tabelle e grafici annessi.

    Le vendite 2023/24 crescono del 4% a 442 milioni di euro, di cui 146 in Germania (+2%), 94 in Francia (-10%) e 209 nell’Est Europa (+11%). Gli spumanti restano il componente principale, con 197 milioni ma calano del 4%, mentre i vini fermi e gli altri prodotti crescono del 9% e 12%, grazie anche alle acquisizioni, per un totale cumulato di 245 milioni di euro.
    In termini di volumi, SSW ha venduto 226 milioni di bottiglie equivalenti, con un calo del 6%, soprattutto derivato dalla riduzione in Francia (-17%) e in Germania (-4%), mentre in volumi in Est Europa sono rimasti stabili.
    La struttura dei costi vede un’evoluzione coerente con le vendite, sostenuta dai costi energetici in calo. Il margine EBITDA resta poco sopra il 10%, l’utile operativo di 28 milioni corrisponde al 6.4% del fatturato, come lo scorso anno, ed è in crescita del 3% in valore assoluto. In Germania cresce del 7% a 6.5 milioni, in Francia resta intorno al pareggio (nonostante il calo degli oneri di ristrutturazione), in Est Europa progredisce da 21.2 a 21.9 milioni di euro, con una diluizione del margine dall’11.3% al 10.5%.
    L’utile netto per gli azionisti cala del 13% a 9.5 milioni, causa aumento degli oneri finanziari e maggiori utili ai soci di minoranza.
    La parte finanziaria vede una forte crescita degli investimenti a 21 milioni (14 nel 2022/23), acquisizioni per 2.5 milioni di euro, che combinati a una generazione di cassa operativa in calo (per colpa del capitale circolante) da 26 a 20 milioni di euro, porta il debito a 90 milioni dai 69 del 2022/23. Un deciso balzo dunque, con un debito su EBITDA passato da 1.4 a 1.9 volte.
    Gli azionisti non hanno brindato… le azioni sono calate in modo significativo negli ultimi mesi.

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