Analisi di bilancio

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      Callmewine – risultati 2020

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      Dopo Tannico, guardiamo anche il bilancio di Callmewine, 12.4 milioni di euro di fatturato in crescita del 93% nel 2020, secondo player italiano specializzato nell’ecommerce di vino dopo Tannico ed escludendo ItalianWineBrands che fa anche altre cose (e che ha vendite online di 23 miloni di euro nel 2020). Callmewine è stata oggetto di un’operazione di acquisizione di Italmobiliare a dicembre 2020, con l’acquisto del 60% del capitale e l’investimento di 13 milioni di euro. Di questi, 4 milioni sono entrati nell’azienda a titolo di aumento di capitale, facendo crescere in modo corrispondente la posizione finanziaria netta. La particolarità di Callmewine è però che diversamente da Tannico l’azienda non ha mai perso soldi, chiudendo i bilanci in pareggio e accumulando (prima dell’aumento di capitale) una posizione finanziaria leggermente positiva nel corso degli anni. Purtroppo la redazione del bilanci in forma estremamente ridotta non consente un’analisi come facciamo di solito, ma comunque ci proviamo.

      Le vendite sono cresciute del 93% nel 2020 a 12.4 milioni di euro, a un ritmo decisamente superiore al +25% circa annuo fatto registrare negli ultimi anni.
      Il margine lordo sulle vendite si è mantenuto tra il 24% e il 26% negli ultimi anni, al 25.5% per la precisione nel 2020.
      L’azienda non ha praticamente strutture logistiche a guardare il capitale investito (nullo) e l’entità degli ammortamenti molto limitata. Per questo motivo, dopo circa 2.4 milioni di costi operativi e di spese del personale di meno di 300mila euro (per un totale di 9 dipendenti), il bilancio ha sempre chiuso in pareggio o leggero utile
      L’equilibrio finanziario si è anche mantenuto non soltanto non facendo perdite ma anche grazie alla gestione del magazzino, che è cresciuto meno delle vendite. Siamo al 15% del fatturato nel 2020, contro il 17% del 2019 e il 21% del 2018. In questa maniera, Callmewine è riuscita a ridurre gradualmente anche il capitale circolante.
      Nel 2020 è intervenuto l’aumento di capitale di 4 milioni di euro, che ha portato la posizione finanziaria netta a 4.6 milioni. Vedremo come verranno utilizzati questi soldi.

      Se siete arrivati fin qui……ho un piccolo favore da chiedervi. Sempre più persone leggono “I Numeri del Vino”, che pubblica da oltre dieci anni tre analisi ogni settimana sul mondo del vino senza limitazioni o abbonamenti. La pubblicità e le sponsorizzazioni servono per aiutare una missione laica in Perù. Per fare in modo che questo lavoro continui e resti integralmente accessibile, ti chiedo un piccolo aiuto, semplicemente prestando da dovuta attenzione con una visita alle inserzioni e alle sponsorizzazioni presenti nella testata e nella sezione laterale del blog. Grazie. Marco LEGGI TUTTO

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      Frescobaldi – risultati e dati di bilancio 2020

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      Pur subendo un calo delle vendite del 13% a 106 milioni di euro, più marcato nel mercato italiano, Frescobaldi ha registrato nel 2020 risultati finanziari sostanzialmente stabili rispetto al 2019 (utile operativo di 28 milioni e utile netto di 19), grazie all’attento controllo dei costi. Gli investimenti sono stati concentrati su quelli strategici, amplificando la generazione di cassa, pur in un anno così sfortunato. L’azienda incomincia quindi il 2021 con un saldo di cassa netta di 17 milioni di euro e una previsione di vendite stabili rispetto al 2020. Grafici, tabelle e commento più approfondito nel prosieguo del post.

      Le vendite hanno subito un calo più pesante nel mercato italiano, -23% a 35 milioni di euro, mentre le esportazioni sono scese soltanto del 7% a 71 milioni di euro, presumibilmente beneficiando del buon andamento del mercato americano, che rappresenta circa un quarto del fatturato totale e quindi un buon 35-40% di tutta l’attività fuori dall’Italia.
      Nell’anno della pandemia Frescobaldi ha mantenuto il primo margine invariato sopra l’80%, stante un’incidenza degli acquisti pari al 18% delle vendite (l’azienda produce perlopiù con materie prime vinicole prodotte internamente). A fronte del fatturato più contenuto l’impatto negativo sul primo margine è stato di circa 3 milioni di euro. Il taglio di costi è stato invece particolarmente marcato nell’ambito dei servizi, scesi da 36 a 24 milioni di euro con una riduzione molto forte delle attività di marketing, pubblicità, consulenze. Ciò ha consentito di risparmiare 12 milioni di euro e di più che compensare l’impatto negativo sui margini derivante dal costo del personale, che è calato soltanto di 1 milione di euro, a 24 milioni. A livello operativo quindi i dati sono stabili rispetto al 2019, 41 milioni di margine operativo lordo e 28 milioni di utile operativo, con un margine sulle vendite che sale di 4 punti percentuali al 39% e 27% rispettivamente.
      Con oneri finanziari e minoranze circa stabili e niente tasse, l’utile netto di 18.8 milioni di euro è perfettamente in linea con il 2019.

      A livello finanziario e patrimoniale ci sono due cose da notare: per prima cosa, la rivalutazione del marchio Frescobaldi per 25 milioni di euro, a fronte del pagamento (nel 2021) di una imposta sostitutiva del 3%. Dopodiché questi 25 milioni di euro saranno ammortizzati per 18 anni, generando uno scudo fiscale al 24%. Il vantaggio sarà significativo (stimo circa 5 milioni di euro spalmato negli anni). Ciò ha determinato un corrispondente incremento del capitale investito, finito nel patrimonio netto. La seconda cosa è relativa al rafforzamento del profilo finanziario. Nel 2020, gli utili sono stati stabili ma gli investimenti sono calati a 10 milioni di euro, il livello più contenuto dal 2013 a questa parte. Pur pagando 5 milioni di euro di dividendi (in leggerissimo incremento sul 2019), il debito di 2 milioni di euro del 2019 si è trasformato in 17 milioni di euro di cassa.
      Poco viene detto relativamente alle previsioni del 2021, salvo che nonostante l’inizio difficile, l’incoraggiante progresso della campagna vaccinale potrebbe consentire di raggiungere un fatturato simile al 2020.

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      Tannico – risultati 2020

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      Come per le aziende di produzione, anche nel segmento del commercio (soprattutto elettronico) stanno succedendo diverse cose. Campari ha acquistato la metà di Tannico rifinanziandola e si è impegnata per altri 30 milioni di euro per promuovere l’acquisizione di Ventealaproprietè in Francia, cercando dunque di “internazionalizzare” il business dell’azienda molto incentrato sull’Italia. Ma non è successo soltanto questo, Italmobiliare è entrata non solo in Botter/Mondodelvino ma anche in Callmewine (12.3 milioni di vendite nel 2020, investimento di 13 milioni per il 60% dell’azienda, in parte come aumento di capitale), altro player nazionale nel segmento dell’ecommerce di cui analizzeremo il bilancio tra qualche giorno. È notizia di qualche giorno fa, infine, l’acquisizione da parte di Quadrivio-Pambianco di Xtrawine, il terzo grande ecommerce italiano del vino (10.8 milioni di fatturato nel 2020), con una spiccata propensione alle esportazioni.
      Tornando a Tannico, oggi guardiamo ai dati di bilancio 2020. Con il COVID, la crescita delle vendite è ulteriormente accelerata, +83% a 37 milioni di euro rispetto al precedente triennio caratterizzato da una crescita del 44% annua. Con un leggero miglioramento del margine lordo Tannico è riuscita a compensare i maggiori costi operativi e ha chiuso con una perdita allineata agli anni scorsi, 1.6 milioni. Le maggiori novità vengono però dal lato finanziario, dove con l’ingresso di Campari l’azienda ha visto la posizione di cassa migliorare da 2.9 a 9.5 milioni di euro. Togliendo i 7.8 milioni contribuiti nel 2020, la cassa bruciata nell’anno è stata circa 1.2 milioni di euro. Passiamo a una breve analisi dei numeri.

      Il fatturato in Italia cresce dell’83%, mentre più che raddoppiano le vendite in Europa che restano però marginali (5%). Ancora meno importante il contributo del “resto del mondo”, al 2% del fatturato.
      Il margine lordo sulle vendite migliora, dal 27% al 29%, mentre crescono in linea con le vendite le spese per servizi, dove il minor prezzo medio di vendita dei prodotti ha determinato un aggravio più che proporzionale dei costi di logistica.
      Il bilancio chiude con una perdita operativa di 1.6 milioni (come nel 2019) e una perdita netta simile e uguale anch’essa al 2019.
      La parte finanziaria è più interessante, con il contributo di 7.8 milioni da Campari ma anche l’inizio di un piano di investimenti da quasi 4 milioni per un nuovo centro logistico, di cui appunto 1 milione già speso nel 2020. C’è poi un investimento di circa 0.5 milioni per il nuovo winebar a Milano.

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      Santa Margherita – risultati e dati di bilancio 2020

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      Pur con un calo del fatturato vicino al 10%, Santa Margherita è riuscita nell’anno del COVID a generare più profitti che nel 2019 (46 milioni di utile operativo contro 44 dell’anno scorso). Il bilancio che analizziamo oggi contiene alcune importanti discontinuità a livello fiscale e patrimoniale, visto che l’azienda ha da un lato definito con l’Agenzia delle Entrate la pratica “patent box” (6 milioni di euro di beneficio relativo al 2015-19 ma contabilizzato quest’anno) e dall’altra ha aderito allo schema di rivalutazione dei beni aziendali (per 101 milioni) che ha un impatto importante sul capitale investito (e dal prossimo anno presumibilmente dal livello degli ammortamenti. Tornando ai temi importanti, i cali di vendite più importanti sono stati nei marchi recentemente acquistati (Mesa e Ca Maio, -20% e -16% rispettivamente) ma l’azione di “protezione dei profitti” è parallela a tutta l’azienda e deriva dal forte taglio delle spese pubblicitarie e dei servizi, dal beneficio dei minori costi delle materie prime e, in piccola parte, dal supporto governativo. Poco si dice delle previsioni 2021, salvo che il fatturato dei primi mesi del 2021 è in decremento rispetto all’anno precedente. Passiamo ai numeri.

      Le vendite calano del 9.2% a 172 milioni, con una riduzione leggermente meno marcata per il vino confezionato a 8.5%, con l’Italia a -15.8% e le esportazioni a -5.1%. Per entità legale, Santa Margherita cala del 10%, Ca’ del Bosco dell’11%, Pile e Lamole del 12%, Ca’ Maiol del 16% e Mesa del 20%, mentre l’attività dell’importatore americano è giù del 5% (-1.6% escluso l’impatto dei cambi).
      A fronte di questo calo delle vendite, l’EBITDA del gruppo sale del 4% a 57 milioni di euro (margine dal 29% al 33%) e l’utile operativo cresce del 5% a 46.5%. Sotto l’utile operativo i dati sono fortemente influenzati dai componenti di cui discutevamo sopra e di quelle relative allo scorso anno, che hanno determinato un’aliquota fiscale particolarmente bassa quest’anno (8%) e molto alta l’anno scorso (57%), in entrambi i casi lontana dalla media del gruppo del 25% circa degli ultimi anni. Ad ogni modo, l’utile netto è stato 38 miloni, dai 20 del 2019 e dai 26 del 2018.
      Non abbiamo visibilità sui conti consolidati relativamente ai costi, ma per quanto riguarda Santa Margherita SpA, il costo degli acquisiti è sceso di circa 1-1.5% rispetto alle vendite, sono state poi tagliate del 25% le spese pubblicitarie e ovviamente non si è viaggiato.
      Passando per chiudere alla parte finanziaria, il debito finanziario netto sale da 146 a 153 milioni di euro dopo aver distribuito 20 milioni di euro di dividendi all’azionista (11 milioni nel 2019). Il patrimonio netto e il capitale investito sono fortemente influenzati dalla rivalutazione e dunque determinano per converso un calo del ritorno sul capitale. Più importante invece è sottolineare come anche in un anno difficile come il 2020 Santa Margherita sia riuscita a generare cassa.

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      Constellation Brands – risultati primo trimestre 2021

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      Forse è vero che Constellation Brands ha risultati soddisfacenti (io non sono tanto d’accordo), ma sicuramente non è vero che la divisione vino va bene. Le vendite calano e non soltanto per la dismissione di alcuni brands a Gallo. I margini della divisione calano, mentre dovevano salire perchè avevano venduto i marchi a basso margine. Invece, complice anche la vendita di vino sfuso “affumicato” dagli incendi, siamo scesi al 23% dal 26-27% storico. E poi, lasciatemi dire, quando un’azienda sbandiera un aumento delle previsioni di utile e questo aumento è da 9.95-10.25 a 10.00-10.30 (utile netto rettificato da una serie infinita di cose, tra cui la cannabis), beh allora c’è qualcosa che non torna. Infine, il comunicato stampa è pieno di riferimenti al programma di riacquisto di azioni sul mercato che andrà ben oltre la generazione di cassa dell’azienda, determinando quindi (come già successo in questo primo trimestre, un incremento del debito aziendale. Bene, per chi è interessato segue una breve analisi dei risultati con focus sulla parte vino.

      Le vendite del primo trimestre sono calate da 10.8 milioni di casse a 6.7 milioni, ma se togliamo quelle dei marchi venduti il confronto sarebbe da fare con 6.3 milioni, quindi con un incremento di volumi del 6%. Purtroppo però le depletions, cioè le vendite dei distributori ai dettagliani sono calate del 7.5%, il che significa che nel complesso le cose non sono andate coì bene.
      In termini di fatturato, il calo per il vino è del 20% (causa dismissioni) a 398 milioni di dollari. Se aggiungiamo gli spirits, che fanno parte del medesimo segmento, arriviamo a 455 milioni, con un calo del 28%.
      I margini sono in caduta a causa anche dei danni dovuti agli incendi, che hanno costretto il gruppo a cedere quantitativi ingenti di vino sfuso a prezzo di costo. Il margine operativo del trimestre scende al 23%, che è anche la media degli ultimi 12 mesi.
      Constellation mantiene la guidance invariata per la sua divisione vino e cioè: un calo del 22-24% del fatturato, un calo del 23-25% dell’utile operativo, tutto dovuto alle dismissioni, in quanto la previsione di vendite “organiche” è di fare +2/+4%. Niente a che vedere con l’obiettivo di +7/9% per la birra.
      Dal punto di vista finanziario e allargando al gruppo globalmente, l’indebitamento risale a 11 miliardi di dollari dopo aver pagato nel trimestre tra dividendi e riacquisti di azioni circa 560 milioni. La previsione del management per l’anno è di acquistare azioni proprie per altre 500 milioni, per poi allargare il piano a 2.5 miliardi di dollari nel corso del 2022.

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      Italian Wine Brands – EnoItalia – dati chiave 2020

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      Dopo anni di relativo (e pericoloso) immobilismo, stanno succedendo diverse cose nel settore del vino. Sono probabilmente il frutto di una serie di eventi che si sono concentrati tutti insieme: l’abbondanza di capitali che ha fatto aumentare il valore delle attività economiche, riducendone il ritorno sul capitale e quindi rendendo il settore del vino interessante; il ricambio generazionale di alcune aziende vinicole che si sono sviluppate con il successo del nostro vino nel mondo; la difficoltà di aggredire mercati nuovi e meno “ovvii” in quanto meno compatibili con la nostra cultura e il nostro cibo. Abbiamo dunque visto Antinori comperare Jermann, Zonin aprire il capitale al private equity di Alessandro Benetton (acquistandone il 36% con un aumento di capitale di 65 milioni nel 2018), Clessidra e Italmobiliare (famiglia Pesenti, ex proprietari di Italcementi) acquistare la maggioranza di Botter e subito dopo inglobare Mondodelvino per farne un’azienda da 350 milioni di euro di fatturato. Senza dimenticare la vendita di Farnese vini per 170 milioni di euro al private equity americano Platimum a un multiplo di 10 volte l’EBITDA, occorsa nel 2020. E, l’ultima di cui parliamo oggi, è l’acquisizione da parte di Italian Wine Brands di Enoitalia (con parziale reinvestimento nella società risultate da parte degli azionisti) che crea un polo da 400 milioni di fatturato, quindi candidandosi come il più importante player italiano privato del settore sotto questo aspetto (non come valore aggiunto come ben sa chi legge questo blog). Passiamo dunque a una breve analisi di questa entità che essendo quotata in borsa riusciremo a seguire da vicino in futuro e a posizionare anche questa nuova entità (oltre a Botter-Mondodelvino) nell’ipotetica classifica italiana delle aziende per fatturato e valore aggiunto.

      L’operazione si configura come l’acquisizione per 150 milioni di euro di Enoitalia da parte di IWB in contanti. Di questi, 45 milioni rientrano nell’azienda attraverso l’emissione di nuove azioni IWB (1.4 milioni a 32.5 euro per azione, rispetto al prezzo attuale vicino a 40). L’operazione ha valutato Enoitalia (che non ha debiti) un multiplo di 8.9 volte l’EBITDA e porterà il nuovo gruppo IWB ad avere un debito pro-forma poco sopra a 100 milioni di euro, quindi pari a 2.7 volte l’EBITDA.
      Enoitalia genera oltre 200 milioni di vendite con 111 milioni di bottiglie vendute ed esporta oltre l’80%. Di queste 40 milioni di bottiglie sono di Prosecco, dove si posiziona come secondo produttore italiano. Ha due impianti di produzione e genera un EBITDA di 17 milioni di euro nel 2020.
      La combinazione delle due aziende come vedete nella tavola presentata da IWB porterà il fatturato a 405 milioni di euro (metà e metà), di cui 92 nel Regno Unito, 78 in Italia, 61 in Germania e 51 in Svizzera. Diciamo, un’azienda forte dove il vino italiano è forte, con l’eccezione degli USA in cui le vendite sono meno di 20 milioni di euro e dove il prodotto italiano è probabilmente posizionato più in alto rispetto al prodotto delle due aziende.
      Dal punto di vista dei canali distributivi, il peso della distribuzione diretta (la vecchia Giordano Vini per intenderci) scenderà dal 45% circa delle vendite alla metà.
      Nel 2020, le due aziende insieme hanno poi generato 42 milioni di EBITDA e 32 milioni di utile operativo (il 58% da IWB) e un utile netto di 23 milioni di euro.
      La reazione in borsa è stata immediata e molto positiva, per quanto il management non si sia ancora espresso sulle possibili sinergie che derivano dall’operazione. Il prezzo delle azioni IWB è balzato da 32 a 40 euro e oggi, su base pro-forma le 8.8 milioni di azioni IWB post operazione portano a una capitalizzazione di mercato di circa 356 milioni di euro.

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      Baron de Ley – risultati 2020

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      Il bilancio 2020 di Baron de Ley è molto meno peggio di quello che ci si poteva immaginare, per due motivi: 1) il calo pesante delle vendite registrato in Spagna e nei paesi dell’EU derivante dalla forte esposizione al canale della ristorazione è stato parzialmente compensato da spedizioni straordinari nei paesi extra-EU dove il prodotto è più esposto alla distribuzione al dettaglio; 2) nonostante il COVID, l’azienda ha mantenuto ottimi margini e anche grazie al taglio degli investimenti e all’ottimizzazione del capitale circolante ha aumentato dotazione di cassa da 171 a 190 milioni di euro. Proseguendo sull’onda dei numeri, abbiamo un fatturato di 96 milioni, in calo del 4% e un utile netto di 21 milioni, in calo del 25% sul 2019. In entrambi i casi il confronto era particolarmente difficile. Passiamo a commentare i numeri.

      Le vendite in Spagna sono calate dell’11% a 48 milioni di euro, mentre molto peggio è andata nella EU, dove si è verificato un vero e proprio crollo con un fatturato di 22 milioni, -27%. Succede il contrario nel resto del mondo, che invece cresce addirittura del 61% a 26 milioni di euro. Nella relazione si legge che i paese scandinavi, Canada, Regno Unito e USA sono stati i principali contributori di tale così buon risultato.
      Il margine EBITDA cala di 2 punti percentuali dal 32% al 30%, di cui 1 punto derivante dal margine industriale (c’è da pensare che il “mix” delle vendite sia stato peggiore per il tipo di prodotto venduto e la pressione competitiva della distribuzione) e 1 punto a causa della leva sui costi del personale e dei servizi. Ne deriva un calo dell’11-12% sia per l’EBITDA che per l’utile operativo.
      I minori proventi finanziari (4 contro 9 milioni del 2019) sono poi alla base del calo dell’utile netto da 27 a 21 milioni di euro di cui parlavamo sopra.
      Se gli utili calano non succede lo stesso alla generazione di cassa, che beneficia del calo degli investimenti (da 8 a 4 milioni di euro) e di 5 milioni di contributo dal calo del capitale circolante. Non si pagano come al solito dividendi ma si ricomprano azioni, nello specifico 8.4 milioni di euro. Alla fine del 2021 BDL aveva una posizione di cassa netta eccezionale, 190 milioni di euro, contro 171 del 2019, quindi oltre un terzo del valore di mercato di circa mezzo miliardo di euro.

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      Duckhorn – presentazione e risultati 2020

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      Oggi parliamo di Duckhorn, un’azienda della Napa Valley che produce vini di qualità (elevata) e che ha deciso di quotarsi in borsa. L’operazione ha avuto luogo alla fine di Marzo a un prezzo di 15 dollari per azione e ha raccolto 300 milioni di dollari. Pronti via, il primo prezzo è stato del 20% più elevato ed ora l’azione veleggia intorno a 17 dollari. Il valore di borsa dell’azienda è di 2 miliardi di dollari: stiamo parlando di un insieme di cantine che hanno fatturato nel 2020 271 milioni di dollari, con un EBITDA rettificato di 105 milioni e un utile netto di 32 milioni. Prima dell’operazione aveva un indebitamento finanziario di circa 380 milioni di dollari, 3.6 volte l’EBITDA. Bene, in questo post guarderemo brevemente ai numeri a come generano il fatturato (oltre il 20% viene dalla vendita diretta, da vedere che cosa è successo con il COVID) e di come si posizionano nel mercato. Di qui in avanti entra nel novero delle aziende che seguiamo con il blog perchè questa azienda e i suoi multipli di mercato (oggi oltre 7 volte le vendite del 2020!) oggi rappresenta un punto di riferimento per le aziende che fanno alta qualità nel mondo del vino. E per alta qualità dobbiamo intenderci: si sta parlando di circa 20 dollari per bottiglia al dettaglio nella distribuzione. Quindi, applica a molti ma di certo non a tutti…

      Duckhorn è una storia di acquisizioni fatte negli ultimi 20 anni da questa famiglia della Napa Valley (il ticker sul NYSE è NAPA…) che ha cominciato l’avventura nel 1978 con l’omonimo marchio, acquistando poi Decoy (1985), Kosta Browne (1997) e via dicendo tutte le altre.
      Le vendite 2020 sono state per il 73% rappresentate dai due marchi principali, Duckhorn e Decoy. Il 21% delle vendite viene fatto direttamente, un altro 19% deriva dalle vendite fatte a dettaglianti e ristoratori californiani e il 60% rimanente viene dalla distribuzione classica all’ingrosso.
      Come vedete dalla tabella qui sopra il percorso di crescita è stato particolarmente sostenuto, anche grazie al contributo delle acquisizioni (che non ho trovato nel prospetto), pari al 23% annuo per le vendite e del 21% annuo per l’EBITDA rettificato (come lo rettificano loro).
      Questo percorso ha determinato una forte posizione debitoria di 378 milioni di dollari, pari a 3.6 volte l’EBITDA, che è stata una delle ragioni per l’operazione di borsa, dove sono stati raccolti 300 milioni di dollari (probabilmente in parte derivanti dalla vendita di azioni da parte dell’azionista di maggioranza).
      Come dicevamo sopra la valutazione borsistica è particolarmente elevata, pari a 7-8 volte l’EV su vendite e 24-25 volte l’EV/EBITDA, ben distante da quello che vediamo dalle nostre parti (soltanto Campari si avvicina a questi livelli, ma fa un altro mestiere…).

      Fonte: Duckhorn investor relations
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