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    Treasury Wine Estates – risultati primo semestre 2023/24

    Se c’è una grande azienda nel mondo che ha nel vino il suo vero “core business”, probabilmente questa è TWE. Con un’operazione piuttosto aggressiva ha annunciato alla fine del 2023 l’acquisizione per 1.5 miliardi di dollari australiani di DAOU (di cui 0.5 miliardi finanziati con debito e 1 miliardo con nuove azioni), un’azienda americana principalmente attiva nel segmento “luxury” e in rapida crescita. Si tratta di 1.1 milioni di casse di vino, nella fascia di prezzo tra 20 e 40 dollari americani, con 220 milioni di dollari USA di vendite e 63 milioni di dollari USA di utile operativo (che diventano quindi circa 100 in dollari australiani, ossia il 19% circa dell’utile operativo di TWE dell’anno scorso). Con l’operazione, valutata 13 volte l’EBITDA prima delle sinergie (circa 9 volte comprese), TWE si prende la leadership nel segmento del vino sopra 20 dollari in USA, con l’11% di quota circa (il secondo ha l’8%). Ma le novità, prima di passare all’analisi dei dati semestrali, non si fermano qui: tra marzo e giugno ci si aspetta che la Cina possa rivedere le tariffe proibitive applicate al vino australiano: se fossero abbassate, si riaprirebbe un mercato chiave per TWE, particolarmente per Penfolds, il marchio di lusso (che oltretutto ha cominciato a produrre Champagne in collaborazione con Thienot).
    Venendo ai numeri del primo semestre, che ancora non includono DAOU se non nel debito (salito 1.2 miliardi di dollari australiani da 0.8 di giugno 2023 su un capitale investito passato da 4.7 a 5.9), non c’è molto da rallegrarsi. Le vendite sono stabile a 1.2 miliardi di dollari australiani (Asia e Penfolds su, America giù) con volumi in calo del 9% a 10.8 milioni di casse, i margini calano leggermente (24% nel semestre 2022-23, 22.6% in quello appena terminato). Le azioni hanno però reagito abbastanza positivamente visto l’obiettivo del management di far crescere l’utile operativo del gruppo del 5% circa per tutto l’anno, quindi invertendo il trend del primo semestre, e sempre escludendo l’acquisizione.
    Passiamo a una breve analisi dei dati.

    Le vendite sono stabili a 1284 milioni di AUD, con un calo del 9% dei volumi, particolarmente nel mercato americano (-17%). La divisione Penfolds continua a crescere, +9% nel semestre a 448 milioni, mentre la parte americana scende dell’8% a 448 milioni. Dal punto di vista geografico, il mercato domestico è stabile a 302 milioni, l’Asia cresce del 6% a 281 e l’America cala del 5% a 494 milioni. +5% per l’Europa a 208 milioni.
    L’utile operativo come dicevamo scende in % alle vendite ma anche in valore assoluto, circa del 6%. A pesare sugli utili è l’andamento negativo per il portafoglio americano, che ha visto un calo del 19% da 115 a 93 milioni, mentre la divisione di Penfolds pur con margini in calo è cresciuta del 3% (vedere tabella).
    Abbiamo detto della parte finanziaria. Dal punto di vista strategico il prossimo passo è quello di capire cosa fare della divisione “Premium Brands” ossia di quel pezzo di attività legato al mercato domestico ed europeo di marchi “non luxury” (per intenderci parliamo di un prezzo medio di circa 5 dollari australiani a bottiglia), che include marchi come Wynns, Lindeman’s, Wolf Bass e squealing pig.
    Insomma, l’azienda è in movimento e sempre nell’ambito dell’attività vinicola.

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    LVMH divisione vino – risultati 2023

    I risultati pubblicati dal LVMH a fine gennaio sono stati considerati sorprendentemente positivi dagli investitori, visto il pessimismo diffuso sull’andamento del settore del lusso. La divisione vino e spiriti era fortemente influenzata anch’essa dalle vicissitudini del Cognac, che in effetti ha pesantemente influenzato la divisione anche nella seconda parte del 2023. Quello che più interessa a noi, ossia la divisione Champagne e vini, invece è andata meno peggio (vendite -5%), nel contesto di un calo dei volumi (-7/9% nel secondo semestre) e di un recupero ulteriore del prezzo mix. Ma soprattutto è andata bene nel margine operativo, che ha quasi raggiunto quello del Cognac al 32% circa nel 2023 e addirittura è stato superiore nell’ultima parte dell’anno, anche grazie alla più spiccata stagionalità. La direzione resta “crescita guidata dalla strategia del valore”, ossia aumentare i prezzi a fronte di una maggiore qualità del prodotto. Le iniziative sono diverse, partendo dal secondo capitolo della partnership di Dom Perignon con Lady Gaga, al nuovo Blanc Singulier di Ruinart che mira a esaltare lo Champagne d’annata fino all’espansione nei vini rosati tramite l’acquisizione di Chateau Minuty. Nel resto del posto, grafici e tabelle dettagliate dei risultati.

    Le vendite della divisione sono state 6.6 miliardi di euro nel 2023, con un calo del 7% sul 2022, definito eccezionale dal management.
    Nel segmento dello Champagne le vendite sono cresciute del 2% a livello organico, nonostante un calo del 6% dei volumi a 66 milioni di bottiglie. La divisione inclusi i vini ha un fatturato stabile, aggiungendo altri 53 milioni di bottiglie vendute, anche in questo caso a -7%. In totale nel 2023 la parte Champagne e vini ha avuto un fatturato uguale al 2022, 3.46 miliardi di euro.
    Se guardiamo soltanto al secondo semestre, le vendite sono in rallentamento, -5% per Champagne e vini, con volumi di Champagne a -9%.
    A livello di margini le cose invece vanno a gonfie vele per la parte Champagne e vini, meno per la parte del Cognac. Stando su quello che a noi interessa l’anno 2023 chiude con 1.1 miliardi di euro di utile operativo, per un margine del 31.6%, superiore al contributo del Cognac (1.0 miliardi) per la prima volta da 15 anni.
    A causa di uno spostamento di avviamento (per oltre 6 miliardi di euro) dalla divisione alla capogruppo, i dati relativi al capitale investito non sono coerenti con il passato. Il ritorno sul capitale calcolato sul 2023, comunque, sulla base dei nuovi dati arriva al 13%, mentre il livello degli investimenti a 538 milioni tocca il suo massimo storico all’8% delle vendite (della divisione nel suo complesso).

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    La valutazione delle aziende vinicole – aggiornamento 2024

    Buongiorno. Il lavoro di oggi riguarda la valutazione delle aziende vinicole quotate, con I prezzi rilevati intorno al 15 gennaio e i multipli di mercato proiettati al 2024 e al 2025 secondo le stime degli analisti. Come sapete il 2023 è stato un anno eccellente per le borse mondiali, con crescite superiori al 20%. In questo contesto, se consideriamo il valore azionario cumulato del nostro campione (che è fatto dalle medesime aziende dell’anno scorso) troviamo un risultato nettamente meno positivo, circa +6%. Quindi la prima considerazione è che il settore del vino ha avuto un 2023 meno positivo che in altri settori (comprensibile, visto che i grandi temi del 2023 sono stati i tassi di interesse che hanno favorito le aziende del settore finanziario e la tecnologia, che ha supportato le “magnifice 7” americane). Nonostante questo, le valutazioni sembrano essere in leggera crescita. Le aziende della Champagne sono quotate a 2.9 volte le vendite, erano 2.7 lo scorso anno, le aziende internazionali stavano a 5.0 volte le vendite sono ora a 5.2 volte (ma senza Constellation Brands si scende da 4 a 3 volte), quelle europee (Schloss Wachenheim, Advini, IWB e Masi) stanno a 1.3 volte le vendite contro 1.2 volte lo scorso anno. Il 2024 è un anno molto più incerto: il crollo dell’inflazione farà calare i tassi di crescita (che per le aziende sono “nominali”), le valutazioni sembrano piuttosto elevate. Vedremo. Per ora se siete interessati nella tabella all’interno trovate altri grafici e la tabella con tutti i numeri.

    Il campione analizzato include le seguenti aziende quotate: Lanson BCC, Vranken Pommery e Laurent Perrier per lo Champagne; Constellation Brands, Treasury Wine Estates, Concha y Toro, Duckhorn, Vintage Wine Estates (senza multipli perchè quasi fallita) e Delegat per le aziende extraeuropee; Schloss Wachenheim, Advini, Italian Wine Brands e Masi per l’Europa. Se ne trovate altre fatemi sapere!
    Le aziende europee sono poco rappresentate e presentano multipli a forte sconto rispetto a quelle internazionali, anche a causa della loro dimensione contenuta (e quindi minore liquidità e interesse da parte degli investitori) e dei minori margini. Un’azienda focalizzata sul vino di qualità come Masi ha un margine del 9% atteso per il 2024, la Duckhorn in USA ha una margine del 29% (e un valore di mercato di 1 miliardo contro 150 milioni), il che vi fa rendere conto della differenza.
    Dunque il campione più rappresentativo è certamente quello americano. C’è dentro Constellation che ormai ha poco a che fare con il vino. Se facessimo un esercizio “escluso Constellation”, arriviamo a dei multipli di circa 3.2 volte le vendite per un margine operativo medio del 24%. Le 4 piccole europee in confronto stanno a 1.3 volte le vendite e hanno un margine del 7% quindi… è vero che le aziende europee sono valutate poco, è altrettanto vero guadagnano molto di meno…

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    Constellation Brands – risultati primi 9 mesi 2023

    E fu così che dopo molti trimestri deboli la divisione vino di Constellation Brands ha fatto un vero e proprio fosso nel trimestre chiave dell’anno. Conseguenza: il capo della divisione è ormai messo alla porta (a partire dal 29 febbraio) senza neanche aspettare di avere un rimpiazzo. Le attese sull’anno fiscale della divisione vino sono state tagliate a un calo delle vendite del 7-9% e dell’utile operavo del 6-8%, dal giorno alla notte considerando che fino al secondo trimestre si parlava di vendite stabili e di un incremento del 2-4% dell’utile operativo. D’altronde nel terzo trimestre le “depletions”, ossia le vendite al dettaglio sono calate del 10%, dopo il -8% del secondo trimestre e il -6% del primo, nonostante la base di comparazione (come si vede bene nel primo grafico) fosse mano a mano più facile da raggiungere. In totale CBrands divisione vino ha realizzato vendite per 2.7 miliardi di dollari nel trimestre, contro 2.4 di quello corrispondente 2022 e un utile di 509 milioni di dollari, contro 468, tutto grazie alla birra. Le previsioni per l’anno restano stabili in termini di utile netto ma sono state incrementate in termini di generazione di cassa (da 1.2-1.3 miliardi di dollari a 1.4-1.5), sempre grazie al successo della divisione birra. La divisione delle droghe leggere continua a perdere soldi, anche più che in passato. Alla fine questi dati sono stati accolti positivamente dagli investitori, segno anche che del vino non gliene frega più niente… passiamo a una breve analisi dei dati.

    Le consegne di vino sono scese del 12% a 6.1 milioni di casse, di cui 5.3 milioni (sempre -12%) nel mercato americano, per un fatturato vino e spiriti di 502 milioni di dollari, -8% sul trimestre 2022. Di questi, 436 sono vino (-7.4%) e 67 sono spiriti (-10%).
    A livello operativo, tutta Constellation ha generato 797 milioni di dollari di utile, di cui 128 sono nel vino, -5%, con un margine in leggero miglioramento (25.4% nel trimestre contro 24.8% lo scorso anno) grazie all’impatto dei marchi a minor margine venduti. La birra genera invece 669 milioni, per un margine del 31% e una crescita del 9%. La divisione Canopy perde nel trimestre 42 milioni di dollari, erano 37 lo scorso anno.
    A livello finanziario le cose vanno invece meglio: i dividendi sono cresciuti a 163 milioni da 146 lo scorso anno, l’azienda ha ricomprato 215 milioni di dollari di azioni proprie portando la “restituzione” agli azionisti nei 9 mesi a 740 milioni di dollari (su un valore di borsa di 45 miliardi). Gli investimenti sono in crescita e nonostante tutto questo il debito netto scende a 10.7 miliardi di dollari dagli 11 del secondo trimestre e contro 12 di un anno fa. Il debito su EBITDA scende a 3.0 da 3.5 dell’anno scorso.

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    Naked Wines – risultati 2022/23

    Sono in notevole ritardo on Naked Wines perchè il bilancio 2022-23 è stato rimandato ma soprattutto perché a novembre la società ha comunicato un forte peggioramento dell’attività, relativo taglio delle stime relative al 2023-24. Tutto ciò ha determinato la defenestrazione del CEO, sostituito dal fondatore e presidente dell’azienda. Già il bilancio che analizziamo oggi aveva mostrato delle crepe significative: vendite stagnanti a circa 350 milioni di sterline, forte rallentamento della crescita dei clienti esistenti (+3% contro +11% dell’anno scorso), minore investimento nell’arruolamento di nuovi clienti, significativo deterioramento del capitale circolante (aumento del magazzino) e svalutazione dell’avviamento e di parte del magazzino per circa 32 milioni di sterline. I risultati finali possono essere visti “come riportati”, con una perdita operativa di 14 milioni e una perdita netta di 17, oppure come “aggiustati” senza le partite straordinarie il che vedrebbe un utile operativo di 17 milioni contro i 2 dello scorso anno. La posizione finanziaria netta mette tutti d’accordo: la cassa scende da 40 a 10 milioni. Ma soprattutto mette tutti d’accordo l’annuncio scioccante di novembre (estratto in immagine nel post), che ha fatto saltare le carte in tavola nel consiglio di amministrazione: vendite previste in calo del 12-16% nel 2023-24 (rispetto a -8/12% precedente), con un -17% nel primo semestre chiuso a settembre, utile operativo aggiustato di 2-6 milioni rispetto a 8-12 precedente (e 17 dell’anno che commentiamo), cassa tra 0 e 15 milioni da 10-30 di prima e rispetto a 10 del 2022-23. Azioni colate a picco, l’azienda vale 26 milioni di sterline… quasi niente… qualche ulteriore commento nel resto del post.

    Le vendite sono state sostanzialmente stabili nel 2022-23 a 350 milioni più 3 milioni di altre vendite non ricorrenti, per un totale di 354 riportato. I clienti esistenti hanno fatto +3% comprese le altre vendite, ma sarebbero stati stabili altrimenti, il fatturato da nuovi clienti è calato del 20%.
    Gli USA, principale mercato, recuperano il 7% a 168 milioni, il RegnoUnito cala del 7% a 137 milioni e l’Australia è stabile da ormai un paio di anni a 46 milioni.
    Il miglioramento dei risultati “aggiustati” è essenzialmente legato al minore investimento nei nuovi clienti, che ovviamente genera perdite: erano 41 milioni nel 2021-22, sono 21 milioni nel 2022-23, e questo più che giustifica il miglioramento dell’utile operativo aggiustato da 2 a 17 milioni di euro. I costi generali sono saliti da 43 a 48 milioni e quindi hanno un impatto negativo, il margine di contribuzione dai clienti esistenti è stabile. Dai 17 milioni di utile operativo aggiusto ai 14 di perdita operativa riportata ballano come dicevamo 14 milioni di svalutazione del magazzino americano e 18 milioni di cancellazione di avviamento, entrambe “non cash” quindi senza implicazioni sulla cassa… ma si tratta di attività che scompaiono.
    La parte finanziaria è fortemente influenzata dal capitale circolante, dato che l’azienda non ha rilevanti investimenti (2 milioni). La cassa netta scende da 40 a 10 milioni, con un peggioramento del capitale circolante di oltre 30 milioni.

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    Laurent Perrier – risultati primo semestre 2023

    Laurent Perrier ha riportato dei buoni dati a fine settembre 2023, segnando un calo delle vendite dell’1% a 158 milioni ma un miglioramento dei margini (al loro massimo storico), che ha consentito un incremento dell’utile netto semestrale del 5% a 39 milioni. Dico che sono dati buoni perché il semestre sequenzialmente precedente, il secondo 2022, aveva mostrato tendenze molto più preoccupanti, con un calo del fatturato del 13% e dell’utile del 20%. La strategia incentrata sul valore continua, infatti questo leggero calo delle vendite si compone di un -13% di volume (5.4 milioni di bottiglie) e di un +9% del prezzo mix (28 euro per botitglia), anche se la quota delle bottiglie ad alto valore non sale e resta al 46% circa delle vendite dopo il balzo degli anni scorsi. Le prospettive non sono delle migliori, con i volumi di Champagne in calo e, bisogna anche ammetterlo, il fatto che questi dati sono stati supportati da una campagna agraria veramente felice, senza la quale gli utili sarebbero andati nella medesima direzione delle vendite. Resta il fatto che Laurent Perrier è probabilmente l’azienda quotata della Champagne meglio gestita. Passiamo a un breve commento dei dati.

    Le vendite sono calate del 1% a 158 milioni, con un incremento del 4% in Francia a 32 milioni, un calo del 3% in Europa a 68 milioni e un valore stabile a 58 milioni nel resto del mondo.
    I margini sono migliorati dal 59% al 63% a livello industriale, anche se stimiamo che circa la metà del progresso sia dovuto a componenti non ricorrenti, mentre continuano gli investimenti promozionali, con le spese commerciali a +10% sul semestre corrispondente.
    L’utile operativo raggiunge 57 milioni, +8% e il 36% delle vendite, a fronte di un EBITDA di 61 milioni nel semestre, +9% e 39% delle vendite. Nonostante oneri finanziari in crescita e con una tassazione stabile al 27%, l’utile netto tocca quota 39 milioni, +5% e il 24% delle vendite.
    Dal punto di vista finanziario, l’azienda ha 204 milioni di debito a fronte di 682 milioni di euro di magazzino, dunque un livello particolarmente basso. Nel corso del semestre ha investito 5 milioni (erano 3 nel primo semestre 2022) e ha pagato 12 milioni di dividendi. Il debito è cresciuto di 28 milioni anche per via del forte incremento del capitale circolante, da 522 milioni a fine anno a 581 milioni a fine settembre.

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    Lanson BCC – risultati primo semestre 2023

    Il rilancio di Lanson continua nel primo trimestre sulla medesima traccia già vista nel secondo semestre 2022, ossia un deciso miglioramento dei margini di profitto derivante dalla nuova strategia di  “développement en valeur” rispetto ai volumi. Nello specifico del primo semestre 2023 il mercato dello Champagne è chiaramente peggiorato (-5% in volume di spedizioni) e l’impatto sulle vendite di Lanson si vede, ma i margini sono letteralmente esplosi con un margine industriale passato dal 45% al 53% che ha consentito di più che compensare gli effetti inflazionistici. Risultato finale è un utile netto di oltre 11 milioni di euro, un debito non in calo anno su anno ma che si confronta con un magazzino cresciuto in modo significativo (e quindi è indice di una migliore “salute finanziaria”) e azionisti contenti perché oltre al fatto che le azioni quest’anno sono andate bene (+14% al 15 ottobre 2023), hanno anche ricevuto un dividendo più ricco dello scorso anno (di poco superiore al 2% in termini di rendimento). Le prospettive restano positive in termini di strategia anche se ovviamente l’azienda fa notare che il secondo semestre è più importante del primo, mentre noi facciamo notare che la base di confronto resta sempre facile, nel senso che se il margine industriale del 53% tiene i dati possono essere ancora molto interessanti (margine secondo semestre 2022 = 46%). Passiamo a una breve analisi dei dati.

    Lanson BCC ha registrato una diminuzione del fatturato del 5.2% rispetto al primo semestre 2022, passando da 115 milioni di euro a 109 milioni di euro. La riduzione è stata generata da un forte calo nel mercato americano (-49% a 4 milioni), che resta comunque marginale e a una leggera riduzione in quello europeo, -4% a 49 milioni, mentre l’Asia è rimasta in leggera crescita e la Francia (48 milioni) stabile rispetto allo scorso anno.
    La redditività operativa è fortemente migliorata essenzialmente grazie al margine “industriale”, ossia quello calcolato dopo i consumi di materie prime, che balza dal 45% al 53% e dunque assorbe l’inefficienza determinata dai maggiori costi del personale (+5%) e dai maggiori ammortamenti. Risultato finale, l’EBITDA sale dal 15% al 21% a 23 milioni e l’EBIT passa dall’11% al 18% prima delle componenti non ricorrenti che l’anno scorso erano state positive.
    Nonostante tasse e oneri finanziari in crescita, oltre all’assenza di proventi straordinari dello scorso anno, l’utile netto è cresciuto del 14.6%, passando da 10.1 milioni di euro a 11.6 milioni di euro.
    Lanson BCC ha anche rafforzato la sua situazione finanziaria, non tanto in termini assoluti ma quanto relativi. Il debito netto è aumentato leggermente passando da 485 milioni di euro di giugno 2022 a 495 milioni di euro di giugno 2023, ma in un contesto di un incremento del magazzino da 491 a 524 milioni di euro (rapporto che scende da 1 a 0.94) e dopo aver pagato migliori di dividendi agli azionisti (6.6 milioni contro 4.9 dello scorso anno) oltre a un paio di milioni di acquisti di azioni proprie.

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    Delegat Group – risultati 2023

    Delegat’s ha vissuto un anno di crescita straordinaria nel 2023 (anno fiscale chiuso a giugno): le vendite sono cresciute del 15% con volumi saliti di quasi il 10% a 3.7 milioni di casse. Le previsioni sono rosee, con una vendemmia stabile e un piano di investimenti ambizioso: secondo le previsioni del management nel 2024 i volumi potrebbero crescere del 4%, fino ad arrivare a 4.1 miloni di casse nel 2026. Tale crescita non ha però determinato un corrispondente incremento dei profitti e, soprattutto, una generazione di cassa proporzionale. Il margine EBITDA, pur restando su livelli di assoluta eccellenza, scende al 34% e complice anche l’aumento del debito e dei tassi di interesse, di tutta la crescita delle vendite resta ben poco nell’utile netto… passato da 58 a 59 milioni, al di sotto dell’obiettivo scritto nel bilancio dell’anno scorso di raggiungere 60-64 milioni. L’acquisizione di una tenuta precedentemente affittata e l’incremento del magazzino hanno poi dato un ulteriore grattacapo agli investitori, con un debito salito da 250 a 320 milioni di dollari neozelandesi, da 2.2 a 2.7 volte l’EBITDA. Infine, le previsioni per il 2023 sono per un incremento dell’utile netto da 59 a 62-67 milioni (e già quest’anno hanno mancato l’obiettivo). Il risultato è che il valore delle azioni nel corso degli ultimi 12 mesi (a metà ottobre 2023) è calato del 25%, che significa un valore di mercato di circa 470 milioni di euro e un multiplo sul dato 2023 di 10x (EV/EBITDA) e 12x (EV/EBIT). Passiamo a un breve commento dei dati.

    Le vendite di 376 milioni di dollari balzano del 15% a fronte di un incremento dei volumi del 9% e un valore medio per cassa passato da 97 a 102 dollari, +6%. Le vendite in volume sono stabili nell’area Asia-Pacifico (0.7 milioni di casse), crescono dell’8% in Nord America (1.7 milioni di casse) e del 17% in Europa (1.2 milioni di casse).
    Le proiezioni per il 2024 sono di salire a 3.85 milioni di casse e di generare un utile netto tra 62 e 67 milioni di dollari, contro i 59 del 2023. Vedremo…
    Il margine EBITDA aggiustato scende dal 36.5% al 34%. Di questi 250punti di perdita, 120 punti vengono dal margine industriale, 40 da maggiori spese di marketing e la rimanente parte dai costi generali.
    A livello finanziario il debito purtroppo sale in modo importante a 320 milioni di euro. Di questo incremento di 70 milioni di euro, 25 sono dovuti al peggioramento del capitale circolante, 66 se ne sono andati in investimenti, tra cui l’acquisizione di una tenuta precedentemente in affitto e 20 milioni sono andati agli azionisti come dividendi (uguale all’anno scorso). 66+25+20=110 contro 70: ciò significa una generazione di cassa dalle operazioni di 40 milioni.

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